国際金融のトリレンマ

　円安が昨日から一段と進み、とうとう１ドル155円台に突入した。先日も話したが、「円安は日本トータルで見るとメリットになるので、そう騒ぐ必要もなく、一番円安メリットを享受している政府が円安差益を国民に還元すれば良い」というところが私の考えである。
　
　上図は国際金融のトリレンマを示している。トリレンマとは、３つのことが同時には成立しないことを意味する言葉であり、そこから派生した国際金融のトリレンマとは、①為替相場の安定、②金融政策の独立性、③自由な資本移動、これらの３つを同時に満たすマクロ経済的な枠組みや制度は存在せず、どれか１つを放棄しなければならないことを意味する。
　日本を含めて先進諸国は、②と③を完全に満たすため、①為替相場の安定 を犠牲にする経済枠組みになっている。なぜそうしているかと言えば、民主主義・資本主義国家にとって、この枠組みがトータルで見てメリットがあるからである。一方でロシアでは、政策金利を16％にまで上げて、必死にルーブルの下落を防いでいる。民衆の生活向上ではなく国家の戦争遂行という目的を果たそうとすると、②金融政策の独立性 や ③自由な資本移動 を犠牲にしなければならなくなるのである。中国もロシアと同様に②や③に制限を加えている。
　円安対策のため、日銀に「金利を上げろ」と言っている人もいるが、間違いである。金利は為替を円高に誘導するため上げるものではない。あくまでも、インフレ抑制のために上げるものなのである。また、為替介入を望む声も多く聞かれるが、為替介入の目的について、きちんと理解しておかなければならない。為替介入の目的は、為替レートをしかるべきレベルに誘導することではなく、投機筋による急激な為替変動を是正するためとなる。そういう意味では、今回の円安は、時間を掛けてじわじわ下がってきたので、なかなか介入のタイミングを見い出せなかった。でも、そろそろ介入しても良い頃だと私は考える。何故なら、日米の金利差は縮まってないが開いてもいないからである。金利差に変化がないのに円安へ振れるのは、明らかに投機筋の思惑が働いているからである。現在のＦＸトレーダは、為替変動で儲けているのではなく、金利差だけで儲けている。つまり彼らも為替の変動は望んでおらず為替の安定を望んでいる。そしてこんな連中が欲しい情報は、何円台で為替介入が入るかであり、そのレベルを超えてまで更に円安を進めようとする気がない。このように考えれば、そろそろ投機筋に このレベル感を示しても良い時期に来ていると思う次第である。

P.S.
　本日午後、日銀総裁の「現時点では今の円安が基調的な物価上昇率に大きな影響を与えているわけではない。利上げのペースは、よりよいバランスの取り方ができるように努力したい」との会見を受け、為替は一挙に１ドル156円台後半へと急進した。いよいよ為替介入が間近に迫った感があるが、財務省の天才トレーダは今頃何を考えているのだろうか？
　2022年10月の円安進行局面では、総額９兆円にも上る大規模な円買い・ドル売り介入を断行し、一時的とはいえ為替相場を５〜６円程度、円高方向に押し戻した。下表に示すが、現在為替介入に使える現金（預金）が1537.78億ドル（23.9兆円）ほどあり、2022年10月程度の大規模介入を２回ほど行える資金を保有している。

　ただ、上述したように、為替介入の目的は投機筋の行き過ぎた行為を窘める程度に限定して行わなければいけないので、潮目が変わるような理想的な介入を行おうとして、天才トレーダは好機を伺うことになる。もし私に全権が任されたのなら、私は以下のような作戦で行う。
　まず、財務大臣にお願いして米国財務長官に許可を取り、日本が保有する米国国債を売って現金ドルを積み増す。そして関係筋に「近々今までに無いような大規模為替介入がありそうだ」とデマを流す。デマだけで為替が円高に動けば、それはそれで良いのだが、市場は直ぐにデマと気付いて元の円安に戻るので、今度は500億ドル（7.8兆円）程度のドル売り円買い介入を仕掛ける。これで為替は確実に円高に動くが、まだ潮目が変わるところまで行かない。そこで、このタイミングで首相にお願いして「円安緊急対策給付金」を８兆円程度全国民にばら撒いてもらう。これは市場にとってサプライズとなる。何故なら、この給付金が景気を力強く回す原動力となり、景気過熱によるインフレ懸念から、日銀が利上げする環境を整えることになるからである。そしてこの日本の利上げの予感が投機筋に「円売りドル買いポジション」の変更を促し、円高基調を定着させることになる。実際、８兆円の給付金はＧＤＰを1.3％ほど押し上げる効果を持つので、世界中の投資マネーが日本の株式市場に流入し、景気が過熱する前に株式市場が過熱してしまうことになる。そして為替相場は、日銀の利上げ前に日本への投資マネーの流入で円高に向かうことになるのである。

スピード感がない能登半島地震復興

　昨日、政府は能登半島地震からの復旧・復興に向けた支援のため、2024年度予算の予備費から1389億円の支出を閣議決定した。

　上表は、阪神淡路大震災と能登半島地震の復興予算を比較したものである。大きな違いは、阪神淡路大震災の方は補正予算で、能登半島地震の方は予備費からの支出で行っている点である。阪神淡路大震災の方は、地震発生から一ヶ月半で補正予算（約１兆円）が決まり、このお金の手当が確定した中で復旧・復興事業がスタートした。一方で能登半島地震の方は予備費からの支出で、少額予算を小刻みに執行する形となっており、今回は第４弾の支出となったが、2024年度予算からの支出を、年度が始まって３週間以上経てようやく閣議決定した。こんな災害復旧においては、スピードを第一優先にすべきものだが、財務省に洗脳された現政権では「必要なものだけ最小限に」をモットーに、財務省が査定した費目と金額をそのまま閣議決定して、小出しの予算で復旧・復興事業をつないでいる。岸田首相は「被災地の声にしっかりと寄り添い・・」と言っているが、「そんな当たり障りのない言葉はどうでも良い、早く十分な金を用意しろ」と言いたい。お金を用意すること（予算を組むこと）は復興事業計画を示すことになる。小出しで短期のつなぎ融資では、事業者に復興の全貌が見通せない。建設国債を発行し補正予算を組むことで初めて、復旧・復興事業が強力に推進されることになるのである。

ＧＤＰと資本（お金、株、土地）との関係

　上は、いつものウォーキングコースの一角で始まった宅地造成の様子である。近々、20軒ほどの戸建て用宅地が整備されるであろう。この写真の反対方向側には、道路を挟んで、昨年売り出した十数軒の新規住宅が建ち並び、現時点で３軒が入居済みである。富山県の人口が今年中に100万人を切ると言われている人口減少の中、こんなに沢山住宅建設をして良いものかと、他人事ではあるが心配になる。きっと、経営者の脳裏には、金利が低い今のうち、地価が上がっていない今のうちに建てておいた方が良い との動物的勘が働いているのだろう。
　今日は、お金がどのように回ってＧＤＰ（国内で１年間に産み出される付加価値の総量）が産み出されるかを考えてみた。

　上図は、先日示したマネタリベースとマネーストックの関係である。ＧＤＰは、このマネーストック領域の中で産み出された付加価値を金額換算したものと考えられる。金額換算は商取引や利益の分配時に行われるので、従ってＧＤＰとは、１年間で流通したマネーストックの量とも定義できる。現時点で日本のＧＤＰはおよそ600兆円であり、マネーストックは1103兆円だから、この両者の比率 0.54（ＧＤＰ／マネーストック）は、ＧＤＰを産みだすためマネーストックの何割が使われたかを示す指標となる。そしてこの指標は、経営効率の指標として使われる「資本回転率」と似た概念になる。今ここで、この比率を「マネーストック回転率」とすれば、日本という国は、マネーストック回転率が低い（経営効率が悪い）国となる。現在のこの比率５４％は、残りの４６％がＧＤＰ（付加価値の産出）には寄与せず、貯金として眠っていることを意味する。このような見方で日本と米国を比較すれば、日本は貯蓄率が高いアリの国で経営効率が低く、米国は企業も個人も借入金で経済を回すキリギリスの国で経営効率が高い となる。
　さてここで、この図に表されていない２つの大きな資本がある。「株」と「土地」である。株価や地価がいくら上がっても、それらの売買は名義人が変更になっただけで付加価値を産み出していないと考えられのでＧＤＰには計上されない（売買手数料（＝証券会社や不動産会社の儲け）はＧＤＰに計上される）。この辺りが理解できると、株価がいくら上がっても、それは実体経済の活性度と直接関係がない別の世界の話であり、我々の給料が上がるわけではないことが納得できる。
　株や土地の売買はＧＤＰに含まれないが、一方でＧＤＰに含まれるものとして「帰属家賃」という特殊なものがある。借家に住む人は家賃を払い、この家賃は当然ＧＤＰのカウント対象となる。一方で、自分が所有する家（持ち家）に住む人は、ふつう、自分の家に家賃を払わない。しかしながら、ＧＤＰ計算においては、持ち家に住む人は自分の家に家賃を払うと見なし、この家賃を「帰属家賃」として算出しＧＤＰに含めている。（算出は、持ち家を賃貸とした場合の家賃として計算される）。何故こんな操作をしているかと言えば、賃貸から持ち家に、あるいは持ち家から賃貸へ変わった時のＧＤＰ変動を解消し、ＧＤＰを住居形態に依らなくするためである。帰属家賃は個人消費の一部としてＧＤＰの約１割も占めると言われており、結構大きなＧＤＰ構成要素となっている。現在、首都圏の家賃料は値上がりしており、これは首都圏の帰属家賃が増大することを意味する。そしてこれは、我々の意識しないところでＧＤＰが成長することを意味する。また、地価は間接的に家賃に影響するので、地価の上昇はＧＤＰを押し上げる要因となる。一昨日に米国の賃貸料が高騰している話をしたが、ＧＤＰ成長は、こういう水膨れの要素を含むことになる。

隣の芝生は本当に青いか？

　米国の金利が下がらないのは、米国経済が力強くてＣＰＩが再上昇の気配を見せ、景気のリセッションどころか再加熱の可能性もあるからだと言われている。

　上図は、米国における空室率を表しているが、現在、持ち家においても賃貸においても空室率が異常に低く、この物件の少なさ（供給量不足）のため、住宅価格や賃貸料が高騰している。長男が住むオクラホマ州はトウモロコシ畑が広がる米国の田舎であるが、私と妻が訪れた2018年頃は、一戸建ての住宅価格が3000万円ほどで、富山市郊外の一戸建てと似たような価格だと感じた。ところが、先日息子から聞いた話によれば、この5,6年の間に回りの家は7000万円ほどに値上がりしたという。米国では、子供たちの成長に合わせて、家を何回も住み替え、そしてその度にローンを組み直すという。長男は今、この住み替えができなくて困っている。

　上図は米国住宅ローン金利の推移を表す。これを見ると、ここ１，２年の金利が７％ぐらいで高止まりになっていることが分かる。こんな高金利ではローンの組み換えができない。これはつまり、住み替えができないことを意味する。そうなると、中古物件が市場に提供されなくなり、それが物件の値上がりに輪をかける。金利が高いから新規住宅建設も低調のまま。そして新規も中古も購入できなければ賃貸しかなくなり、これが賃貸料の高騰を招く結果となっている。ＦＲＢは物価上昇を抑えるため高金利政策を継続しているが、こと住居費に関しては、金利を上げたため供給量不足となり、これが返って物価上昇を助長する結果となっている。
　米国では日本の２倍の給料がもらえると聞き、さぞや豊かな生活ができるだろうと想像する。しかしながら、たとえ２倍の収入があろうとも、住宅価格が２倍で金利が７％となると、住宅ローンの月々の返済額は４倍に跳ね上がる。日本と米国でどちらが豊かな生活を送れるか分からない。私の眼には、米国オクラホマの一戸建てで暮らす長男と千葉のマンションで暮らす次男が、豊かさの観点から「似たようなもの」に見えてくる。

タケノコ掘り

　今日は、妻の母方の実家の裏山へタケノコ掘りに行ってきた。今は誰も住んでいないその地は無管理状態となっており、竹が生い茂る急斜面のあちこちには、不届き者の先発隊が掘り起こした穴とタケノコの皮があちこちに見られた。そんな中、小ぶりだが５本のタケノコをなんとかゲットできた。

　この地は立山へ行く県道沿いにあり、今日は立山へ向かう自家用車や観光バスがひっきりなしに通り過ぎた。立山黒部アルペンルートは４月１５日から開通しており、先日の地元のＴＶニュースでは、「雪の大谷」を見に来た外国人観光客（台湾）の、雪を初めて見て感激した様子が流れていた。今年の雪の大谷の雪壁は、最大高さ12ｍとのこと。美しい日本を堪能していってください。

雪の大谷

円安差益還元と隠し金開放

　今週明けから円安が更に進み、ここ数日１ドル154円台で推移している。円安は輸出業者にプラスに働き、またインバウンド需要も伸びるので、ＧＤＰを押し上げる要因となる。従って円安は、日本経済にとってトータルで見ればプラスであるのだが、マイナスの影響を受けるところもあり放置できない。一番問題となるのは、プラスの影響を受けるのがグローバルにビジネス展開をしている大企業であり、マイナスの影響を受けるのが国内で細々とビジネスを行う中小の企業となる点である。こんな時やるべき政策は、円安差益を困っているところへ振り当てることである。

　上表は昨年11月末時点の外貨準備高の内訳である。日本政府は総額1.27兆ドル（１ドル150円換算で190兆円）もの資金を保有している。為替レートは３年前が110円／ドルであったので、この３年間で外貨準備におよそ50兆円もの為替差益が生じている計算になる。政府がここで「為替介入」と称して、0.1兆ドルのドル売りを行えば（注）、市場から15.4兆円の資金を調達できる。そしてこれを１億２千万人の全国民にばらまけば、一人当たり１２万８千円のボーナス給付金となる。このようにして、円安の恩恵を国民皆で享受できるようになるのである。もし岸田さんがこの政策を実行するなら、支持率は間違いなく回復するだろう。しかしながら、財務省の言いなりになっている現政権が、そんな「ばらまき政策」をできるはずがない。

　上表は、今年度の外国為替資金特別会計（略して 外為特会）の予算書である。こんな、歳出より歳入が３兆円も多い予算書を初めて見た。財務省は歳出を削ることを生きがいにしている人達の集団であるが、この外為特会については身内の予算となり、しかも隠し金予算となるので、こんないびつな形（歳入＞＞歳出）となっているのであろう。この歳入費目の中で「運用収入」が隠し金となる。外貨準備高の内訳の一つに「米国国債」があるが、現状の米国国債利回りを年利３％とすると、日本が保有するこの債権は、毎年およそ300億ドル（１ドル150円換算で4.4兆円）の運用収益（利子）を産み出す計算となる（予算書内の値とほぼ一致するので、この推定は正しいだろう）。この外為特会予算の歳入超過分３兆円を一般会計に繰り入れ、異次元の少子化対策に当てれば、岸田さんは「国民の負担ゼロで少子化対策をやり切ります」と主張できる。でも、財務省の提案を鵜呑みにするしかない現政権が、そんなウルトラＣ的良案を思い付くはずがない。実に無念である。

（注）1000億ドルものドル売り介入を行えば、為替が円高に動くことは疑いない。ただ、一旦為替介入をすれば、相場は急激に円高に動くだろう。日本は変動相場制の国であり、「為替介入は過度な変動や無秩序な動きへの対応のために行われる」とG7で申し合わせている。こんな大量の資金を為替介入として売り切ることは実際問題難しいだろう。

経済のお勉強 税金について

　今日も昨日に引き続き経済のお勉強として、税金について調べた。

　上図は法人実効税率と消費税率の推移を表している。法人所得に対しては、法人税、地方法人税、法人住民税、法人事業税が課税される。法人実効税率とは、法人所得金額に対するこれらの課税合計額の割合である。この図を見ると、日本が国民からの課税を強化しながら法人からの課税を減免してきたことが分かる。
　この基本路線を引いたのは財務省である。景気により税額にぶれが生じる法人税から、安定財源となる消費税の方へ軸足を移したのである。これがそもそも間違いであった。税金には、累進課税という貧富の差を均す働きがあったのだが、消費税という一律課税を主軸としたため、低所得者の負担率が上がってしまい貧富の格差が開く結果となった。また、法人実効税率の低減は、株主資本主義の風潮とも相まって株配当金の拡大を促し、結果的には、企業の利益配分において、従業員の取り分を減らし（労働分配率の低減）、株主の取り分を増やすことになった。
　財務省は、消費税率を上げることが使命であるかのように考えている人の集団である。この財務省は消費税アップの際、財界を味方につけようと法人税の減免措置を提案した。消費税率が上がれば景気が冷え込み、結果的に企業の業績悪化に繋がるのだが、財界は深く考えず目先の利益に誘導され、消費増税の賛成側に回ってしまった。
　今 日本は、中産階級の多くが低所得層へ移行し、一部が就業所得にキャピタルゲインを積み増して高所得層へ移行しつつある。この分断はその内、政治の分断を産みだすかもしれない。現在の米国が分断しているように。